茅台市值的天花板在哪里?

茅台—稳稳的幸福

在过去的一周中,茅台$贵州茅台(SH600519)$创出了1000元的股价记录,在A股历史上还有两个千元股,不过那还是鸿蒙时代。这二十多年来,百元股出得都不多,茅台基本上都是各阶段股价最高的那一个,只有在少数的几次曾经被超越,比如在2015年创业板浪潮中,安硕信息、全通教育、京天利等明星股曾经远超茅台股价,又或者再早年代的2007年,中国船舶的股价也曾经超越过茅台。以至于在A股历史上一度有茅台魔咒,就是只要股价超越茅台的,最后都会回来。

从历史经验来看,中国船舶目前股价只有当年高点的17%,安硕信息只有当年高点的8%,全通教育只有当年高点的6%,京天利只有当年高点的11%,似乎都应验了魔咒。最近这几年还流行另外一种说法,买股票不知道买什么,那就买茅台啊!从2008年年初到现在,即使经历了百年一遇的金融危机,即使经历了创业板泡沫破灭带来的数次千股跌停,即使经历了塑化剂危机、三公消费等危机,茅台仍然从复权价格的100涨到了1000,确实是稳稳的幸福。

茅台上涨的定性与定量分析

作为核心资产的代表,对茅台的信仰在得到持续的加强,从QFII的基金经理到内资的公私募基金经理到投资者大众。曾经老外也质疑过茅台的投资逻辑,主要质疑的理由包括:产品单一、管理粗放、品牌难以衍生、消费区域难以拓展等。产品单一在海外有一个最好的案例,就是可口可乐,单一品种售遍全球,目前市值2200亿美金;管理粗放还能卖得供不应求,说明这是一个产品力护城河很深的公司,换谁来管都行;品牌难以衍生,确实茅台只能卖酱香型白酒,卖贵州茅台出品的啤酒和红酒都不行,但在消费升级的大背景下,少喝酒喝好酒,被更多人认可,高端白酒依然空间巨大;消费区域难以拓展的问题是个现实的瓶颈,要让老外接受酱香型的茅台似乎不是件容易的事情,不过中国还有那么多人还没有喝过茅台呢。

对于茅台股价上涨的解释,有上述这些定性的理由似乎就够了,关于定量的分析,无非是价和量两个维度,今年是3.2万吨的计划量,远景是6万吨的量,而出厂价现在是969,按照业内对价格最乐观的中金食品饮料分析师的预估,出厂价的峰值价格是5000元,如此则还有将近10倍的利润增长,去年是350亿的利润,10倍的增长将要达到3000亿的利润,天哪,如果真的实现,这是一个宇宙级的壮观了吧。

量变到质变什么时候会发生?

对于企业的长远前景,分析师们和信徒一样都习惯于线性外推的思路,我们看到确实还有很多人没有喝过茅台,如同数据显示中国只有1亿多人坐过飞机一样,航空公司的前景似乎也很可观。质疑者认为航空公司的运营,变量太多,油价、汇率、上座率、客票价,受宏观经济景气度影响如此之大,而竞争本身的壁垒不高,需要不停地买飞机,所以航空公司是一门总在毁坏价值的生意。然而高端白酒是不是没有问题呢,微观感受是周围喝茅台的人变少了,量变小了,而屯茅台的人越来越多了,量变到质变什么时候会发生,我没有办法判断。

对于价格而言,现在普通飞天2500元左右的零售价,已经不能说便宜了,持续提价的逻辑是经济高增长背景下通胀时代的产物,我们在全世界范围内看一下,零售价格超过5000元的酒的种类是可以数的,其中以顶级红酒、白兰地和威士忌为主,而且多数顶级酒的价格在近20年并没有很多的变化,部分被中国人炒高的红酒除外,所以当进入中低增长和低通胀时代,提价的逻辑是需要质疑的,产品升级的逻辑会更好讲。

海外洋酒龙头现状

我们再看一下目前全球最大的酒业集团帝亚吉欧,其占据了全球洋酒市场30%的市场份额,有着全球销售第一的威士忌品牌、有着著名的百利甜酒和健力士啤酒,还有诸多在酒吧常见的品牌,不同于中国消费者只有在商务宴请才会喝酒,老外的喝酒习惯是融入血脉的,而帝亚吉欧2018年的净利润是30亿美金,市值1000亿美金,因此对于茅台市值的天花板我很好奇。

外资和内资买茅台有一个很重要的逻辑是给确定性以溢价,对此我没有异议,只是相比较而言,我还是更喜欢去寻找预期没有那么充分,但行业已经出现拐点,而估值目前还给了不确定性以折价的龙头品种。

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